Příspěvky nebo odpovědi uživatele duhovejfanatik

jsem v rozlišení toho podílu uváděného jako "správa ČSOB" o něco dále než ty, toť rozdíl ! Vše není onen balík, ten je chráněn (kvůli argumentaci) několika desítkami účtů skutečné správy (skupina čsob apod.)ovšem bez významných podílů.

ty datumy nic nereprezentují, jde jen o datumy ke kterým čez zveřejňuje pravidelně svou akcionářskou strukturu tj. k 31.12. a k datu řádné valné hromady !

Rozdíl mezi stavem k 31.12. a datem řádné valné hromady jen ukazuje v jakém pololetí byl onen prodejce aktivní, nic více, nic méně.

a proč prodávali za 90 Kč? A proč se prodává tímto způsobem? Otázek je mnohem více, opravdu nevím. Jediné co je mimo dohady je vývoj toho balíku, ani není jisté že nyní jde 100% o tento balík. Jen to odhaduji dle způsobu prodeje, který se nemění.

zmíněný balík se prostě za určitých podmínek objevil v pol. 2001 po pádu jedné z našich bank a od té doby je postupně redukován a to výhradně přes kurzotvorný trh, nejdříve to bylo za 90 pak 150, 190 atd. nyní se zdá že snad poslední blok je rozprodáván za aktuální ceny.

Proč, jak, o kom, s kým, komu apod. : vše jsou "jen dohady" , co se děje je zřejmé z akcionářské struktury čez a vývoje toho balíku.    

 

charakteristický průběh. Nikdo ale nemůže vlastníkovi těchto akcií v tomto stylu prodeje bránit a už vůbec ne ho nazývat manipulací. Tento prodej je již čtvrtým rokem pravidelně se opakující realitou a vždy se vyznačuje tím, že ho nelze na dlouhodobém grafu vývoje akcie čez přehlédnout !!!

Vývoj zmíněné účtu dle dostupných dat v SCP:

13.6. 2001  17,22%

31.12.2001 12,5%

5.6. 2002 11,00%

31.12.2002 9,30%

11.6. 2003 9,30%

31.12. 2003 5,5%

17.6. 2004 3,5%

31.12. 2004 2,3%

Zbývá jen doufat, že sledujeme závěrečné dějství !

 

Nejen akvizičními ambicemi, instalovaným výkonem, počtem zákazníků  ale dnes už i svou tržní kapitalizací a tržní kapitalizací free float je ČEZ plně srovnatelný s konkurencí v "Západní Evropě". I z tohoto důvodu je na místě porovnání tržních ukazatelů čez a titulů obchodovaných na trzích v Německu, Itálii, Španělsku, Portugalsku, Skandinávii, Řecku atd (Enel, RWE, E.ON, Electrabel, Iberdrola, PPC, EdP, Fortum, EnBW, atd.)

Porovnání na základě ukazatele P/E. 

Musím konstatovat (velmi často čtu obdobnou argumentaci na těchto stránkách), že kdo porovnává pouze na základě tohoto ukazatele, nikdy nedosáhne objektivního výsledku. Říkám to nejen proto, že čez je při porovnání tohoto ukazatele s některými výše jmenovanými společnosti opravdu mírně nadhodnocený, ale zejména proto že osamocený ukazatel P/E vypovídá o hodnotě společnosti opravdu jen velmi velmi omezeně !!! Tento ukazatel vychází pouze a jen z kategorie "čistý zisk", která je fakticky důležitá jen z pohledu možnosti výplaty dividend !!!

Porovnání za základě EV/EBITDA 

Pro jednoduché porovnání v rámci jednoho sektoru slouží asi jako nejobjektivnější ukazatel EV/EBITDA. EBITDA jinak provozní zisk + odpisy ukazuje v absolutním čísle schopnost společnosti tvořit cash flow před investicemi, úroky a daněmi. Poměr EV/EBITDA pak ukazuje na jakém násobku roční EBITDA se nachází tržní hodnota akciového kapitálu a úročeného dluhu.

ČEZ a EV/EBITDA 2005

ČEZ se aktuálně obchoduje na EV/EBITDA = 8 (odhad konsol. EBITDA 2004 = 38 mld. Kč). I tento poměr se zdá v porovnání s částí evropské konkurence jako vysoký ! Co je tedy podstatou současné hodnoty akcií ČEZ? 

Meziroční růst EBITDA !!! 

ČEZ dosahuje na této úrovni min. dvojnásobných hodnot než většina energetických společností v Evropě. Meziroční růst EBITDA 2004/2005 očekávám na úrovni 15 - 18% a to je ten pravý důvod proč i při EV/EBITDA04 = 8 můžeme hodnotu čez považovat nejen za odpovídající ale dokonce i podhodnocenou ! S čez srovnatelné energetické společnosti které dosahují alespoň přibližného meziročního růstu EBITDA se obchodují také až na hodnotě EV/EBITDA = 10 !!!

Bude EBITDA čez růst i nadále?

obrovské meziroční nárůsty EBITDA mají u čez dvě hlavní příčiny: 1) silné cash flow umožňující nové akvizice 2) postupné dohánění diskontu v cenách elektrické energie nejen proti cenám v "Západní Evropě" ale i proti cenám v Maďarsku, Polsku a Slovensku.

Osobně očekávám meziroční růst EBITDA ČEZ 2004/2005 na úrovni 15 - 18%, v letech 2005/2006 8-12%. Další meziroční růst EBITDA (a tedy hodnoty společnosti ČEZ) bude už velmi závislý na úspěšnosti ČEZ v rámci zamýšlených akvizic, v letech 2005 a i 2006 jde tento růst zejména na vrub zvyšujících cen prodávané elektřiny.

Závěr:

Ač může někomu cena akcií čez připadat již nyní nadhodonocená (nikomu tento názor neberu) zdá se, že čez ještě na svou fair value nedosáhl, daší růst nebo nerůst nad "dnešní fair value" už bude záležet jen na schopnosti čez uplatnit akviziční potenciál o kterém se neustále mluví. Každý investor nschopnost naplnění nebo nenaplnění tohoto potenciálu musí již zhodnotit sám !  

 

 

 

  

 

 

  

 

 

  

 

  

Samozřejmě není možné si myslet, že tyto ceny vydrží dlouhodobě. Situace není způsobená ničím jiným než nečekaně chladným počasím a výpadkem výroby na větrných zdrojích v Německu, jejichž výrobní nespolehlivost páchá zejména v Německu ( významný podíl výroby z větru) obrovské problémy. Tyto situace vždy jasně ukáží, že při jakékoli výchylce od normálu vzniká v evropské energetice problém a že něco není v pořádku. Ceny se samozřejmě vrátí zpět ale nikdy už na úrovně jako před situací která vznikla určitou nespolehlivostí celého systému, viz. horké léto 2003 a nyní chladná zima 2005.

 

dnešní ceny base dosáhly neuvěřitelných 104,6 EUR/MWh  a peak dokonce   141,2 EUR/MWh !!! Upozorňuji, že ještě na začátku února se obchodovalo na pro zimu stabilních úrovních cca 32 EUR/MWh base a 38 EUR/MWh peak.

  

čísla velmi dobrá nikoli však překvapující, snad jen čistý zisk překvapil a je o cca 0,5 mld. Kč vyšší než očekávání.

EBITDA 23,65  EBIT 11,19  čistý zisk 12,36 - vše velmi dobrý základ pro směrodatné  konsolidované výsledky ČEZ za rok 2004 dle IFRS, které budou zveřejněny za měsíc !!!!

Pozitivní je to, že ani za měsíc zveřejněné konsolidované výsledky ČEZ nebudou vrcholem super čísel průběžně dodávaných čezem !!! Bomba přijde zveřejněním výsledků za Q1 2005 nekonsolidovaně a následně pak konsolidovaně !!!

Co za to může?

1) čez v roce 2005 výrazně zvýší marži provozního zisku ! Domácí prodejní ceny porostou min. o 11% a exportní ceny ještě výrazně rychleji. V únoru 2005 skončila čezu historická a z dnešního pohledu již značně nevýhodná smlouva na export energie původně Enron, později EdF. Náklady na palivo se čezu daří držet na uzdě i díky vzrůstajícímu podílu výroby na jádře.

2) čez již k 31.12. 2004 měl prodáno cca 98% z předpokládaného objemu prodeje na domácím trhu v roce 2005. Poptávka na domácím trhu nadále roste a čezu se nadále daří posilovat svou pozici.

3) v Q1 2005 se výrazně proti Q1 2004 zvýší podíl levněji vyráběné elektřiny ( v roce 2004 od 7.2. stál 2. blok Temelína celé 2 měsíce a jeho výrobu nahrazovaly nejdražší uhelné zdroje)

4) rok 2005 přinese konsolidaci distribuček v Bulharsku. EBITDA všech dohromady za rok 2004 dle bulharských účetních předpisů dosahuje 1,3 mld. Kč, zisk před zdaněním 0,5 mld. Kč

5) čez očekává, že v roce 2005 utrží za podpůrné služby (prodává čepsu) přes 6 mld. Kč, tj. zlepšení o 20% proti roku 2004

Dividenda:

Dle komentářů managementu ale i dle svých předpokladů očekávám dividendu ve výši v rozmezí 9 - 12 Kč/akcii !!!!

 

dnes se na nejlikvidnější evropské burze s elektrickou energií V Lipsku (European Energy Exchange - www.eex.de ), která je z pohledu cen brána jako  nejsměrodatnější i pro ČR, ceny elektrické energie opět vyšplhaly do neuvěřitelných výšek: base load (dodávka 0 - 24 hod.) na cenu 61,81 EUR/MWh a peak load (dodávka 8 - 20 hod.) dokonce až na 81,91 EUR/MWh a pokračuje tak rychle rostoucí trend posledních dní.

Na těchto cenách se elektřina neobchodovala ani v období "slavného" horkého léta 2003, kdy byla Francie díky nedostatku vody nucena část výroby na svých jaderných zdrojích  a odnesla Itálie, která je zcela závislá na importu elektřiny z Francie a dalších států Evropy.   

ČEZ má i přes neobvykle teplý leden nadále šanci předvést excelentní výsledky za Q1 2005. Kromě vysokých cen elektřiny na německém trhu a zvýšení cen i poptávky na domácím trhu mu hraje do karet i lepší struktura výroby elektřiny (levnější) než v loňském roce. V loňském roce stál od 7.2. celé 2 měsíce 2. blok Temelína kvůli výměně paliva. Nyní jedou oba bloky od začátku roku téměř na plno a zatím vyrobily 2,51 TWh el. energie, loni k 25.2. to bylo jen 2,18 TWh.

df

 

Myslím (jsem si téměř jist), že scénář spojení SD s MUS s 10% akcií čez vůbec nesouvisí. Tady jde o to, že lidé kolem MUS se chtějí přisát na ČEZ a být tak důležití a nepostradatelní  nejen při rozhodování o nových uhelných elektrárnách ale i při budoucí privatizaci ČEZ (tuto variantu vzali za svou, když se jim nepodařilo ovládnout SD samostatně).

Původní záměr na vznik kolchozu byl asi takovýto:

ČEZ vloží velkou hotovost + 37% podíl v SD

Koláček vloží malou hotovost + 100% podíl v MUS

Kolchoz pak za hotovost (jejíž většinu dodá ČEZ) koupí 55% podíl v SD od státu ! Vznikne společný podnik ČEZ 50% a Koláček 50%, tento společný podnik bude vlastnit přes 90% SD a 100% MUS a Koláček se stane nepostradatelnou součástí všech významnějších rozhodnutí společnosti jež patří tržní kapitazicací mezi 500 největších na světě !!! 

Že by byl společný podnik ČEZ a Koláček a spol. upečen? Jsem zvědavý jak dlouho vydrží Urban mlčet !!!

1) nebojácný kupec dnes nakupoval 1100 ks akcií Severočeských dolů za 2,3 mil Kč, za rekordní cenu 2070 Kč/akcii oceňující podíl státu v SD na 10,3 mld. Kč

2) rozhodnutí vlády o SD posunuto z konce února na konec března

3) EURO na začátku týdne: čez nabízel za MUS 15 mld. Kč a byl odmítnut

4) a nyní další novinka a tentokrát v podání přímo Appian Group Koláčka a ČSOB (zdroj Reuters): Společnost Severočeská uhelná a.s. oznámila záměr odkupu energetických aktiv investičního fondu Appian Central Europe Development Investment Funds PCC Limited (Fond Appian), spravovaného Credit Suisse, tedy energetické části skupiny Appian Group v České republice. Ukončení transakce odkupu předpokládá v období do čtyř týdnu. Poté nový nabyvatel, společnost Severočeská uhelná a.s., seznámí veřejnost se svými záměry. Obchod bude financován skupinou ČSOB. Detaily transakce, včetně ceny, zůstanou obchodním tajemstvím.

Společnost Severočeská uhelná a.s. je vlastněna čtyřmi zkušenými profesionály z těžebního průmyslu a zároveň členy statutárních orgánu společností skupiny Appian Group v České republice, včetne Mostecké uhelné společnosti, a.s., právní nástupce (MUS): Antonínem Koláčkem, Lubošem Mekotou, Vasilem Bobelou a Petrem Pudilem. 'Severočeskou uhelnou jsme založili za účelem dlouhodobého investování do rozvoje energetických aktiv,' řekl Antonín Koláček, předseda představenstva společnosti Severočeská uhelná a.s. 'Naším cílem je dlouhodobé řízení investic s přihlédnutím k zájmům zaměstnanců a celého severočeského regionu,' dodal Koláček.

Energetická aktiva Fondu Appian v České republice zahrnují kromě MUS, společnosti Teplárna Otrokovice a Energetika Malenovice, obchodníka s energetickými komoditami společnost Appian Group a.s. a řadu obslužných společností. Předběžné konsolidované tržby těchto energetických aktiv v roce 2004 činily 9,5 miliardy korun.

 

to už je slušný objem při této ceně akcií Severočeských dolů (tato cena oceňuje 55% podíl státu mírně nad 10 mld. Kč, někdo má zřejmě trochu více informací než zbytek trhu, uvidíme co se z toho vyvine ...

to je přesné !

promiňte ale patrně nevíte co je to cash flow. Rozhodně nejde o holé účetní položky.

Jen tak mimochodem mluvil jsem o cash flow, které čt vytvořil v roce 2004 a na co tuto volnou hotovost v roce 2004 použil (splátka dluhu + divi).

Sdělení spočívalo v tom, že v roce 2005 (ale i v dalších nejbližších  letech) vytvoří ČT velmi pravděpodobně obdobné free cash flow (měsíc po měsíci korunka ke korunce), rozdíl bude v tom, že v těchto dalších letech už má ke splacení pouhých 25,5  mld. Kč, které chce splatit postupně do roku 2008, např. 6 - 7 mld. Kč ročně. Pokud bude tvořit 17 - 20 mld. Kč volné hotovosti ročně a splácet bude pouhých 6 - 7 mld. Kč ročně, zbývá docela dost ( a to nemluvím o možnosti zvýšení zadlužení) na další možnosti použití volného cash flow ....

EBITDA ČT 29 mld. Kč z toho odpisy 20,7 mld. Kč, volné cash flow okolo 20 mld. Kč tj. 62 Kč/akcii

Během jediného roku (2004) splatil ČT ze svého volného CF 19,5 mld. dluhu a ten byl tak snížen ze 45 na 25,5 mld. Kč !! Kromě splátky dluhu vyplatil ČT ještě dividendu ve výši 5,5 mld. Kč !!!

Co asi tak bude ČT dělat s tak velkým volným cash flow (60 Kč/akcii):

1) akvizice na českém trhu (z pohledu ÚOHS nemožné), v zahraničí nepravděpodobné

2) splácet dluh? Ano a zcela určitě již nebude potřeba splácet 20 mld. Kč během jediného roku

3) rozdělení akcionářům

Závěr: Po ukončení privatizačních tačenků na 405 Kč je jistě na co se těšit !

je doplňuji, že na podzim italská vláda prodala na trhu 19% akcií ENEL za 6,64 EUR !

jen mě tak napadá, kolikrát se ten scénář ještě zopakuje?

Poptávka po petrochemických produktech jistě citlivě podléhá vývoji ekonomiky. Pro Uni je klíčem Chemopetrol jehož výroba je fakticky základem výroby všech dalších klíčových dcer Uni  a jejich produktů (Kaučuk, Spolana, atd.). Produkce menších dcer je v porovnání s produkcí Kaučuku, Chemopetrolu nevýznamná.  Tím co jsem popsal jsem jen chtěl upozornit na fakt z čeho vycházejí tak dobrá čísla a zda je to udržitelné ! Zvážit to musí už každý sám, je to o té tvé předposlední větě.

Kde je pravda? 105 Kč nebo 150 Kč nebo dokonce 300 Kč za rok nebo dva?

Přístup k fundamentu společnosti je jistě velmi různý. Někdo se pouze veze s davem (a na Uni je ten dav veliký) a fundament ho moc nezajímá. Jiní se na to dívají přesně opačně a fundament považují za základ tržního ocenění a věří že trh dlouhodobě osciluje kolem fair hodnoty společnosti.

Nejvěrohodnějším způsobem ocenění společnosti je metoda DFCF. Ocenění společnosti metodou diskontovaného free cash flow je založeno na přepočítání budoucího volného cash flow společnosti na současnou hodnotu. Budoucí volné cash flow je volná hotovost, kterou společnost akcionářům generuje a kterou si mohou vyplatit nebo investovat do akvizic popř. splatit dluhy. Jakékoli jiné způsoby ocenění společnosti (např. na základě osamoceného P/E a podobně) jsou velmi zjednodušující a mohou být značně zavádějící. Když už se pro zjednodušení používá  jen jeden ukazatel nejčastěji je to EV/EBITDA, tento ukazatel je nejblíže metodice  DFCF.   

A nyní k Unipetrolu:

Rok 2004 bude pro Uni zcela jistě rokem historicky nejúspěšněnjším. EBITDA společnosti může překročit i 8 mld. Kč a to by byl jistě vynikající výsledek opravňující k "zajímavé" hodnotě akcie Unipetrolu. Obávám se ovšem, že hodnotit akcii na základě výsledku jednoho roku je nemožné. Z pohledu fair ocenění a tedy odhadu budoucího hospodaření (podklad pro DFCF) je nutná detailní analýza podmínek, za kterých byl výsledek dosažen a zda je tento stav dlouhodobě udržitelný nebo šlo pouze o nějaký jednorázový výkmit v rámci různých vlivů, které do hospodaření společnosti vstupují. A zde může ale také nemusí být kámen úrazu. Čemu vděčí Unipetrol za vynikající výsledky během roku 2004:

1) oslabení USD vůči EUR, které přispělo k výraznému posílení CZK vůči USD. Výsledkem jsou zlevňující dovozy surovin. Na druhé straně relativně stabilní kurs CZK/EUR (až 90% exportů Uni jde do EU tedy je realizováno v EUR) umožňil při zlevňujícím dovozu surovin zvyšení petrochemických marží ( i přes rostoucí cenu ropy) !

2) Chemopetrol v letech 2001 - 2003 zainvestoval významné prostředky do nových kapacit na výrobu polyetylenu a polypropylenu. V roce 2004 dokázal Chemopetrol výrobu v těchto linkách plně využít. Nové kapacity - vyšší objem výroby - dlouhodobý vliv - POZITIVNÍ !!!

3) zvýšení poptávky po petrochemických produktech v Evropě bylo v roce 2004 doprovázeno nedostatkem etylenových kapacit (výroba etylenu - Chemopetrol) díky kombinaci plánovaných a neplánovaných odstávek výrobních kapacit v Evropě. Díky tomu se dostaly ceny etylenu na 10 letá maxima a nárůst ceny na této vstupní komoditě se přenesl na druhotné petrochemické produkty (Spolana, Kaučuk, atd.). Rok 2005 by měl přinést zlepšení dostupnosti základních petrochemických surovin - posílení výrobních kapcit v Evropě  

Závěr:

Nechť si závěr udělá každý sám. Nechci dávat žádnou konkrétní cenu. Chtěl jsem tímto vnést do diskuze jen trochu jiný náhled než některá zjednodušující tvrzení